市場(chǎng)在擔(dān)心什么？

11月12日，A股三大指數(shù)震蕩整理。兩市共3771只股票下跌，1483只股票上漲，112只股票漲停。市場(chǎng)成交額為25875.79億元，較前一交易日小幅放量。兩融余額11月11日收?qǐng)?bào)18419.08億元，較前一交易日上漲。

申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中，除醫(yī)藥生物、商貿(mào)零售、家用電器、紡織服飾上漲外，其余均下跌；其中，國(guó)防軍工、傳媒、非銀金融跌幅靠前，分別下跌3.54%、2.90%、2.32%。

“最新召開(kāi)的人大常委會(huì)未帶來(lái)驚喜?！焙环J(rèn)為，全國(guó)人大常委會(huì)會(huì)議批準(zhǔn)了為期多年的10萬(wàn)億元地方政府債務(wù)置換計(jì)劃。該計(jì)劃的規(guī)模符合市場(chǎng)預(yù)期，但消費(fèi)和房地產(chǎn)方面未見(jiàn)新的刺激舉措，令投資者感到失望。

“我們將財(cái)政部的政策分為兩類(lèi)，一是化債、國(guó)有行注資、土地收儲(chǔ)等支持政策，二是‘兩重’（發(fā)行?超長(zhǎng)期特別國(guó)債 支持國(guó)家重大戰(zhàn)略實(shí)施和重點(diǎn)領(lǐng)域安全能力建設(shè)）與‘兩新’（大規(guī)模?設(shè)備更新 和消費(fèi)品以舊換新）等政策，兩類(lèi)政策工具針對(duì)性有所不同，前者著力防范國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)，后者著力刺激需求。當(dāng)前投資者更為期待第二類(lèi)政策，并會(huì)認(rèn)為11月8日的政策低于預(yù)期，從中概指數(shù)的表現(xiàn)可見(jiàn)一斑，不過(guò)我們認(rèn)為這是對(duì)財(cái)政政策的誤讀?！蹦Ω康だ鸨硎?，今年1萬(wàn)億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債加2023年增發(fā)的萬(wàn)億國(guó)債力度已經(jīng)較大，年內(nèi)繼續(xù)推出類(lèi)似政策可能性較低，而2025年則值得期待。

“財(cái)政部明確表示，中國(guó)政府還有較大舉債空間，同時(shí)發(fā)行特別國(guó)債補(bǔ)充國(guó)行資本、專(zhuān)項(xiàng)債券土地收儲(chǔ)等政策在制定中、‘兩重’與‘兩新’的支持等也有望在未來(lái)落地?？傮w而言，年內(nèi)推出的財(cái)政政策符合預(yù)期，而且增量政策也將持續(xù)推出，我們對(duì)此信心不減?！蹦Ω康だ鸱Q(chēng)。

“債務(wù)重組是實(shí)現(xiàn)再通脹的重要一步。它有利于穩(wěn)定監(jiān)管環(huán)境，恢復(fù)企業(yè)家信心。隨著地

方政府不再絞盡腦汁地去填補(bǔ)債務(wù)窟窿，‘債務(wù)積壓’將緩解，這也為以后的需求側(cè)政策鋪平了道路?！毙献詮?qiáng)認(rèn)為，解決債務(wù)問(wèn)題的意義不亞于直接的需求側(cè)發(fā)力。

有觀點(diǎn)認(rèn)為，圍繞新一輪特朗普關(guān)稅的擔(dān)憂(yōu)也反映在投資者情緒中，對(duì)股市造成了壓力。

“財(cái)政刺激措施延后表明在美國(guó)關(guān)稅策略更趨明朗前，中國(guó)決策者傾向于暫時(shí)引而不發(fā)，尤其是在中國(guó)股市自9月中以來(lái)已大漲約25%的情況下?！焙环A(yù)計(jì)，財(cái)政預(yù)算赤字、增長(zhǎng)目標(biāo)、超長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行和地方政府債券額度可能將在12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上敲定，并在2025年3月的全國(guó)人大會(huì)議上宣布。“屆時(shí)特朗普上任已有數(shù)月，關(guān)稅計(jì)劃也應(yīng)更趨明朗?！?/span>

陳果認(rèn)為，如果特朗普政府加征60%關(guān)稅，中國(guó)對(duì)美出口難免會(huì)面臨一定風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，但因?yàn)樯鲜泄緲I(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與整體經(jīng)濟(jì)存在差異，其實(shí)美國(guó)加征關(guān)稅對(duì)A股整體營(yíng)收盈利直接影響非常小?！澳軌蛴绊?%以上的上市公司都已屬于敞口比較大的，且這一部分業(yè)務(wù)也未必巨幅收縮，但如果國(guó)內(nèi)有對(duì)沖性政策，A股上市公司往往會(huì)明顯受益?！?/span>

短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)改善

“歷史上的化債政策對(duì)股市影響均偏積極，包括在2014年9月確認(rèn)大規(guī)模地方債務(wù)置換后、2019年-2022年發(fā)行特殊再融資債券，兩次股市再度走強(qiáng)?！闭猩袒鹧芯坎渴紫?jīng)濟(jì)學(xué)家李湛分析，本次推出大規(guī)?；瘋Y金，一方面，使得地方政府的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)得到了有效緩解，同時(shí)釋放出更多資源用于改善投資、促進(jìn)消費(fèi)，兜底經(jīng)濟(jì)發(fā)展；另一方面，這使得相關(guān)企業(yè)的應(yīng)收賬款回收速度加快，進(jìn)而促進(jìn)資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)。

“長(zhǎng)期來(lái)看，隨著企業(yè)盈利能力的提升以及市場(chǎng)信心的增強(qiáng)，基本面和情緒面的大幅回暖有望帶動(dòng)股市進(jìn)一步上漲。”李湛稱(chēng)。

最新發(fā)布的10月金融數(shù)據(jù)顯示，隨著前期一攬子政策效果的逐步顯現(xiàn)，企業(yè)及居民預(yù)期已經(jīng)有所改善。

11月11日，央行公布了2024年10月的社融與信貸數(shù)據(jù)，2024年10月新增人民幣貸款5000億元，預(yù)期6093億元，上年同期7384億元；新增社融1.4萬(wàn)億元，預(yù)期1.44萬(wàn)億元，上年同期1.84萬(wàn)億元；存量社融增速7.8%，前值8%；M2（廣義貨幣供應(yīng)量）同比增長(zhǎng)7.5%，預(yù)期7.0%，前值6.8%；M1（狹義貨幣供應(yīng)量）同比減少6.1%，前值為-7.4%。

國(guó)盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家熊園團(tuán)隊(duì)撰文分析，受近期穩(wěn)地產(chǎn)等一批增量政策帶動(dòng)，10月信貸社融數(shù)據(jù)可謂出現(xiàn)了難得的改善，總體有喜有憂(yōu)、喜大于憂(yōu)?！跋苍冢用褓J款同比再度轉(zhuǎn)為多增、是今年2月以來(lái)首次，居民短期貸款和中長(zhǎng)期貸款同比均轉(zhuǎn)為多增，M1、M2增速雙雙改善，企業(yè)票據(jù)沖量特征緩解，財(cái)政投放加快等；憂(yōu)在，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款連續(xù)八個(gè)月同比少增、社融增速續(xù)創(chuàng)新低，本質(zhì)還是需求不足?！?/span>

中國(guó)中小企業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，10月中國(guó)中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)為89，較9月上升0.3點(diǎn)，為今年最大升幅，也是2023年3月以來(lái)的最大單月升幅。

“中小企業(yè)發(fā)展指數(shù)是反映中小企業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況的綜合指數(shù)，10月該指數(shù)單月漲幅較大，數(shù)據(jù)顯示中小企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)改善，景氣水平明顯回升。”博時(shí)基金分析，當(dāng)前國(guó)內(nèi)政策端延續(xù)穩(wěn)增長(zhǎng)的基調(diào)，隨著政策效果的繼續(xù)顯現(xiàn)，需求端修復(fù)或?qū)⑦呺H加快，中國(guó)中小企業(yè)的發(fā)展動(dòng)力或有望進(jìn)一步增強(qiáng)。

摩根士丹利基金認(rèn)為，短期經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)改善跡象，當(dāng)前市場(chǎng)處于業(yè)績(jī)真空期，估值因子優(yōu)于業(yè)績(jī)因子，主題板塊的活躍度預(yù)計(jì)能夠維持，尋找產(chǎn)能供給拐點(diǎn)、業(yè)績(jī)拐點(diǎn)為更有效的策略。“我們認(rèn)為在部分中游制造領(lǐng)域出現(xiàn)的概率較大。同時(shí)，過(guò)去受制于經(jīng)濟(jì)悲觀預(yù)期逐步加重而導(dǎo)致估值中樞大幅下移的部分順周期板塊也值得重視?！?/span>

責(zé)編｜秦李欣

題圖｜視覺(jué)中國(guó)