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　　出品：新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　近日，索寶蛋白發(fā)布公告稱，上市時(shí)兩個(gè)募投項(xiàng)目過(guò)了一年時(shí)間仍在擱置。

　　2023年12月索寶蛋白上市時(shí)，按照21.29元的發(fā)行價(jià)發(fā)行，估值遠(yuǎn)高于行業(yè)均值，原計(jì)劃募資5.55億元，最終超募4.24億元，超募比例達(dá)到76%。再聯(lián)系到公司上市前大手筆分紅的舉動(dòng)，不得不讓人質(zhì)疑當(dāng)初上市募資的合理性。

　　2023年索寶蛋白上市后業(yè)績(jī)就開始變臉，此前在大豆價(jià)格不斷上漲的背景下，公司毛利率下滑，而隨著原材料價(jià)格的下行，公司產(chǎn)品售價(jià)出現(xiàn)比原材料價(jià)格更大的降幅，使得毛利率進(jìn)一步下降。

　　索寶蛋白募投項(xiàng)目擱置一年 上市時(shí)超募76%如今已破發(fā)

　　1月3日晚間，索寶蛋白發(fā)布公告，稱公司募投項(xiàng)目“3 萬(wàn)噸大豆組織拉絲蛋白生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目”、“5000 噸大豆顆粒蛋白生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目” 擱置時(shí)間已超過(guò)一年，根據(jù)上交所相關(guān)規(guī)定，索寶蛋白對(duì)項(xiàng)目的可行性、預(yù)計(jì)收益等進(jìn)行了重新論證。

　　索寶蛋白2023年12月上市，上市時(shí)原計(jì)劃募資5.55億元，最終募資凈額9.79億元，超募4.24億元，超募比例76%。

　　按照21.29元的發(fā)行價(jià)計(jì)算，對(duì)應(yīng)的2022 年扣除非經(jīng)常性損益前后孰低的攤薄后市盈率為 26.74倍，而索寶蛋白所處農(nóng)副食品加工業(yè)平均靜態(tài)市盈率為17.3倍，索寶蛋白發(fā)行估值明顯偏高。

　　較高的發(fā)行估值加上上市后就變臉業(yè)績(jī)，使得索寶蛋白股價(jià)上市即巔峰。2023年12月15日創(chuàng)出34.3元（前復(fù)權(quán)）的高價(jià)后，股價(jià)就開啟了漫漫長(zhǎng)跌，目前股價(jià)在15元左右，遠(yuǎn)低于發(fā)行價(jià)，市值僅為30億元左右，相比上市首日縮水46%。

　　在公司2024年舉辦的業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，不斷有投資者就股價(jià)破發(fā)向管理層提問，詢問是否“當(dāng)初發(fā)行時(shí)定價(jià)太高”，“有沒有實(shí)施一些措施來(lái)維穩(wěn)股價(jià)？還是已經(jīng)不看好自家公司”。

　　上市時(shí)，索寶蛋白規(guī)劃了三個(gè)建設(shè)項(xiàng)目，其中包含兩個(gè)擴(kuò)產(chǎn)能項(xiàng)目——3 萬(wàn)噸大豆組織拉絲蛋白生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目及5000 噸大豆顆粒蛋白生產(chǎn)線建設(shè)項(xiàng)目，而如今過(guò)去了一年時(shí)間，這兩個(gè)項(xiàng)目均未開建。公司解釋稱，“由于受到宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)、原材料價(jià)格波動(dòng)等諸多因素的影響，公司對(duì)組織拉絲蛋白和大豆顆粒蛋白市場(chǎng)持審慎態(tài)度”。不得不讓人質(zhì)疑當(dāng)初上市募資的合理性。

　　上市之前索寶蛋白就面臨諸多質(zhì)疑， IPO之前大量現(xiàn)金分紅，從2021年到2023年上半年，股利支付率分別達(dá)到58%、34%、58%，合計(jì)分掉了1.72億元。一邊大額分紅，另一邊謀劃上市募資，而且募集資金使用規(guī)劃中，補(bǔ)流資金達(dá)到1.7億元，占比達(dá)到31%。超募的4.2億元中1.27億元計(jì)劃永久補(bǔ)充流動(dòng)資金，2.98億元使用方向還未確定。

　　截至2024年6月30日，索寶蛋白累計(jì)使用募集資金2.39億元，剩余6.56億元，大部分被買成了結(jié)構(gòu)性存款產(chǎn)品。

　　上市后業(yè)績(jī)變臉 售價(jià)下降毛利率持續(xù)下滑

　　從2023年上市起，索寶蛋白業(yè)績(jī)就開始變臉。

　　2023年收入下滑5.37%至17.48億元，凈利潤(rùn)下滑10.52%至1.5億元。今年前三季收入繼續(xù)下滑10.36%，凈利潤(rùn)則下滑了20.75%，而在收入下滑的背景下，公司應(yīng)收賬款逆勢(shì)增長(zhǎng)了近9%。

　　索寶蛋白主營(yíng)業(yè)務(wù)為大豆蛋白系列產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其終端客戶包括肉制品生產(chǎn)廠商（如雙匯發(fā)展）、休閑食品生產(chǎn)廠商（如鹽津鋪?zhàn)樱?、餐飲企業(yè)（如海底撈）、食用油深加工企業(yè)（如魯花集團(tuán)）等。

　　公司收入主要來(lái)自大豆分離蛋白、組織化蛋白、大豆?jié)饪s蛋白、非轉(zhuǎn)基因大豆油，收入占比約為32%、15%、22%、22%，此外還有其他收入占比約為10%。2023年除了大豆分離蛋白業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)1.73%，大豆?jié)饪s蛋白業(yè)務(wù)增長(zhǎng)28.28%外，其他業(yè)務(wù)收入均在下滑。

　　今年前三季度收入繼續(xù)下滑10.36%，更重要的是，毛利率同比下滑了2.75個(gè)百分點(diǎn)。單純看第三季度，營(yíng)收同比降低13.15%，毛利率同比降低5.77個(gè)百分點(diǎn)，營(yíng)收和毛利率加速下滑。根據(jù)海通證券研報(bào)信息，毛利率下降要是產(chǎn)品銷售價(jià)格下降幅度大于主要原料價(jià)格下降幅度，同時(shí)期間費(fèi)用率同比增加0.6個(gè)百分點(diǎn)。

　　從2016年以來(lái)，索寶蛋白毛利率就進(jìn)入了不斷下滑趨勢(shì)，從16%下滑至11%左右，此前導(dǎo)致毛利率下滑的元兇是原材料價(jià)格上漲。索寶蛋白主要原材料為大豆，大豆成本變動(dòng)對(duì)公司盈利能力影響巨大。從2019年底到2022年9月，大豆價(jià)格出現(xiàn)大幅上漲，根據(jù)招股書披露，2020年到2022年，索寶蛋白非轉(zhuǎn)基因大豆采購(gòu)均價(jià)從4788.81元每噸上升至6220.32元每噸。

　　但是根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，從2022年9月以后，大豆價(jià)格出現(xiàn)了持續(xù)下降，但是索寶蛋白毛利率仍未止跌。主要原因可能有兩個(gè)，一是產(chǎn)品價(jià)格下降，在12月召開的三季度業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)中，管理層承認(rèn)產(chǎn)品銷售價(jià)格下降。根據(jù)QYResearch發(fā)布的報(bào)告，大豆植物蛋白市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，國(guó)內(nèi)外企業(yè)眾多，部分企業(yè)存在低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)、無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)等問題。未來(lái)公司產(chǎn)品售價(jià)能否再度提價(jià)可能是最值得關(guān)注的因素。

　　二是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改變，索寶蛋白幾大業(yè)務(wù)毛利率差距極大，其中非轉(zhuǎn)基因大豆油毛利率為5.41%，組織化蛋白則達(dá)到27.7%，如果高毛利業(yè)務(wù)收入占比下降，低毛利產(chǎn)品收入占比上升，很可能導(dǎo)致毛利率下滑。

　　2023年索寶蛋白四個(gè)主要產(chǎn)品中大豆分離蛋白和大豆?jié)饪s蛋白銷量在增長(zhǎng)，組織化蛋白和非轉(zhuǎn)基因大豆銷量則在下降，2024年隨著收入降幅的放大，公司銷量估計(jì)也會(huì)受到影響。