專題：布魯可港股IPO：“奧特曼”依賴癥未解 創(chuàng)始人上市前一個(gè)月突擊套現(xiàn)

　　來(lái)源：定焦

　　經(jīng)過(guò)數(shù)月的等待，“中國(guó)版樂(lè)高”離上市又近了一步。

　　12月6日，中國(guó)原創(chuàng)積木品牌布魯可通過(guò)證監(jiān)會(huì)IPO備案，拿到了上市的鑰匙。繼今年5月首次提交上市招股書(shū)失效之后，12月8日，布魯可更新招股書(shū)，繼續(xù)推進(jìn)港交所主板上市進(jìn)程。最新的招股書(shū)顯示，布魯可在今年上半年?duì)I收超10億元，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)近3億元。

　　就在2021年，這家公司還在年入3個(gè)億、倒虧5個(gè)億。然而，得益于奧特曼這個(gè)大IP的加持，以及單個(gè)售價(jià)19元-22元的性價(jià)比策略，布魯可在2024年實(shí)現(xiàn)了收入翻6倍、扭虧為盈的轉(zhuǎn)變。

　　布魯可如果能成功上市，對(duì)于國(guó)產(chǎn)積木賽道和谷子經(jīng)濟(jì)賽道來(lái)說(shuō)，都可謂是一大利好。

　　但是，布魯可太過(guò)于依賴奧特曼IP，加上公司還有對(duì)賭協(xié)議，為上市前景蒙上了一層迷霧。未來(lái)，它能否在維持與奧特曼IP合作的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步豐富產(chǎn)品線和拓展市場(chǎng)，成為資本市場(chǎng)對(duì)它進(jìn)行估值的關(guān)鍵。

　　半年入賬10億，全靠奧特曼

　　很多人或許沒(méi)聽(tīng)過(guò)布魯可這家公司，但應(yīng)該在玩具反斗城、沃爾瑪?shù)染€下門店，看到過(guò)他們家的積木產(chǎn)品。

　　布魯可成立于2014年，前期主要在電商平臺(tái)售賣面向低齡兒童的積木桌、積木桶等傳統(tǒng)早教益智積木玩具。但這個(gè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)大、品牌力弱，用戶年齡段也相對(duì)較窄，經(jīng)營(yíng)狀況一般。2020年前后，盲盒和IP大火，布魯可也開(kāi)始向拼搭角色類玩具（積木人）轉(zhuǎn)型，遇到了“增長(zhǎng)密碼”奧特曼。

　　布魯可的積木玩具和積木人產(chǎn)品形態(tài)差別

　　奧特曼首先為它帶來(lái)了銷量的爆發(fā)式增長(zhǎng)。

　　從招股書(shū)來(lái)看，布魯可前期的營(yíng)收主要來(lái)自于積木玩具。轉(zhuǎn)折發(fā)生在2021年，布魯可與奧特曼IP授權(quán)方正式簽約，2022年，其奧特曼系列產(chǎn)品全面上市。隨后，積木人帶來(lái)的收入占比逐年升高，到今年年中，占比已經(jīng)接近98%。

　　積木人之所以賣得這么好，靠的就是奧特曼。僅奧特曼這一個(gè)IP，2023年就貢獻(xiàn)了六成多的收入，到今年年中，也貢獻(xiàn)了近六成。

　　近幾年，奧特曼的銷量還在進(jìn)一步提高，從2022年開(kāi)始，布魯可每個(gè)季度都會(huì)發(fā)布新系列，產(chǎn)品上市首季度的銷量從第一系列的14萬(wàn)件到最新系列的近800萬(wàn)件，漲了56倍。

　　奧特曼系列之所以能一直這么火，除了有著龐大的粉絲基礎(chǔ)之外，還和它的定價(jià)走性價(jià)比路線有關(guān)。布魯可奧特曼產(chǎn)品的平均售價(jià)在19元-22元/單個(gè)，這樣的價(jià)格更利于用戶嘗鮮。

　　銷量增長(zhǎng)之下，布魯可的營(yíng)收也隨之上漲。

　　2021年至2023年，其營(yíng)收從3.30億元漲到8.77億元，今年上半年已達(dá)10.46億元，超過(guò)去年全年。如果按照全年20億營(yíng)收粗略預(yù)估，其營(yíng)收四年翻了6倍。

　　奧特曼的暢銷，帶來(lái)了更強(qiáng)的規(guī)模效應(yīng)，還拉高了整體毛利，讓公司的經(jīng)營(yíng)狀況得到改善。2021年-2022年，布魯可連續(xù)虧損，2023年下半年扭虧為盈，今年上半年，經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為2.92億元。布魯可也是在2023年毛利猛增，同比增長(zhǎng)237.40%至4.14億元。

　　可以說(shuō)，奧特曼憑一己之力拉高了布魯可的收入、改善了公司的利潤(rùn)。但是，一家公司對(duì)于一個(gè)IP過(guò)于依賴，并不見(jiàn)得是件好事。

　　除了奧特曼，變形金剛、火影忍者、小黃人、寶可夢(mèng)、名偵探柯南、初音未來(lái)、哈利·波特等大熱的外部授權(quán)IP，今年上半年也為布魯可貢獻(xiàn)了超兩成收入。但其自有IP百變布魯可和英雄無(wú)限的存在感很弱，今年上半年的貢獻(xiàn)僅為0.9%和16.2%。

　　奧特曼收入貢獻(xiàn)占大頭

　　為了增加自有IP的吸引力，布魯可和其他大IP一樣也采取了制作動(dòng)畫(huà)片吸粉和增加IP故事性的形式。百變布魯可從2017年到今年4月已推出214集電視動(dòng)畫(huà)，故事圍繞三個(gè)主角“布布”“魯魯”和“可可”展開(kāi)。英雄無(wú)限則將孫悟空、哪吒、關(guān)羽、張飛等家喻戶曉的中國(guó)角色與機(jī)甲元素相結(jié)合，同時(shí)推出59集短片。

　　不過(guò)截至2024年年中，布魯可兩個(gè)自有IP的全網(wǎng)粉絲約500萬(wàn)，和其他授權(quán)IP相比，人氣并不算旺。

　　這意味著，布魯可成也奧特曼、敗也奧特曼。

　　積木生意，能做多大？

　　布魯可想上市，對(duì)外講的是“中國(guó)版樂(lè)高”的故事。在招股書(shū)中，它自稱全球第三大拼搭角色類玩具公司，排在萬(wàn)代和樂(lè)高之后。但根據(jù)2023年GMV計(jì)算，布魯可6.3%的市場(chǎng)份額，與樂(lè)高的39.5%和萬(wàn)代的35.9%仍有較大差距。

　　全球拼搭角色類玩具公司的市場(chǎng)份額

　　從資本市場(chǎng)表現(xiàn)來(lái)看，樂(lè)高暫未上市，萬(wàn)代在日本東京掛牌交易，兩家都沒(méi)有進(jìn)入國(guó)際資本市場(chǎng)，但是市場(chǎng)份額和營(yíng)收表現(xiàn)（2023年GMV均超110億元）良好。

　　兩個(gè)“老大哥”撐起了積木玩具的廣闊市場(chǎng)，也帶動(dòng)了國(guó)產(chǎn)積木賽道的火熱，這幾年已經(jīng)跑出了多個(gè)玩家，包括啟蒙（旗下Keeppley）、森寶（旗下Area-X）等從代工廠轉(zhuǎn)型而來(lái)的品牌，以及布魯可、拼奇、巧合積木、未及等新興積木品牌，均先后獲得了融資。但目前國(guó)產(chǎn)積木賽道還沒(méi)有跑出上市品牌，行業(yè)品牌集中度也較低，年GMV表現(xiàn)也與樂(lè)高、萬(wàn)代相差較遠(yuǎn)。

　　和樂(lè)高相比，國(guó)產(chǎn)積木在品牌力、購(gòu)買渠道、拼裝體驗(yàn)上，都有一定差距。

　　在品牌定位上，很多國(guó)產(chǎn)積木在早期，都想借著“中國(guó)特色I(xiàn)P”走出差異化之路。

　　比如森寶曾與各種中國(guó)文化IP合作，其中比較火爆的是航空文創(chuàng)、艦隊(duì)系列、流浪地球系列等，強(qiáng)調(diào)民族自豪感。布魯可在2022年轉(zhuǎn)型早期也切入過(guò)國(guó)潮風(fēng)和東方美學(xué)，發(fā)布了故宮太和殿積木、天宮空間站積木等，但是看到奧特曼IP的增長(zhǎng)潛力后，在招股書(shū)里沒(méi)有再提國(guó)潮定位。

　　潮玩玩家花花告訴‘定焦One’，這種轉(zhuǎn)變或許有三層原因：國(guó)潮風(fēng)格的積木玩家年齡更高接近于潮玩玩家、定價(jià)也偏向于中高端，但這批玩家在近兩年的消費(fèi)偏向理性；在國(guó)潮風(fēng)的影響下，故宮、西游記、航天等主題成為積木品牌的標(biāo)配，同質(zhì)化嚴(yán)重，只能拼價(jià)格；這一類型的積木體積偏大，人們購(gòu)買它大概率是為了拼搭或收藏，對(duì)于用戶的房屋擺放面積也有要求。

　　花花認(rèn)為，“這些因素限制了這一品類的天花板?！?/p>

　　但是，走爆款I(lǐng)P授權(quán)的路子，也并非一勞永逸。一方面因?yàn)檫@些IP并非獨(dú)家授權(quán)，很容易出現(xiàn)“大家到處都可以買到，認(rèn)IP不認(rèn)布魯可”的現(xiàn)象，另一方面，企業(yè)能否持續(xù)獲得授權(quán)，存在不確定性，IP授權(quán)費(fèi)用在整體成本中的比重逐年上升，到今年年中達(dá)18.5%。

　　IP授權(quán)費(fèi)用逐年上升

　　在購(gòu)買渠道上，樂(lè)高注重體驗(yàn)開(kāi)設(shè)線下直營(yíng)門店，同時(shí)也有著發(fā)達(dá)的線上渠道。相比之下，國(guó)產(chǎn)積木很少開(kāi)設(shè)線下直營(yíng)門店，大部分都是靠進(jìn)駐商超或孩子王等潮玩集合店，部分新興原創(chuàng)積木品牌更愿意在短視頻渠道種草和打爆款。

　　比如拼奇就曾出過(guò)一款爆品“阿童木透視機(jī)甲”，定價(jià)在299元以上，在小紅書(shū)和抖音火爆出圈。2021年天貓雙11期間，拼奇的阿童木70周年紀(jì)念款積木預(yù)售賣了一萬(wàn)套。

　　布魯可主要靠的是線下走量，招股書(shū)顯示，2022年、2023年及2024年上半年，線下經(jīng)銷銷售額分別占總收入的48.2%、83.6%及91.6%，且這些線下網(wǎng)點(diǎn)主要集中在二三線及以下城市。在線下渠道遇冷的今天，布魯可在線上開(kāi)設(shè)了京東、天貓和抖音旗艦店，但不同店鋪和款式的銷量都不夠穩(wěn)定。

　　布魯可線上渠道占比不足10%

　　國(guó)產(chǎn)積木沒(méi)能爆火出圈的原因還在于它們的拼裝體驗(yàn)感有待提高。多位家長(zhǎng)表示，盡管價(jià)格實(shí)惠，但有的國(guó)產(chǎn)積木材質(zhì)過(guò)硬、精度不夠，拼完以后手疼，還有的國(guó)產(chǎn)積木不僅說(shuō)明書(shū)簡(jiǎn)單，結(jié)構(gòu)牢固度還差，拼完之后“五步散”，孩子有挫敗感。

　　花花稱，授權(quán)IP的確幫助一些國(guó)產(chǎn)積木品牌做到了銷量提升和產(chǎn)品溢價(jià)，但這個(gè)賽道，下個(gè)階段要比拼的是品質(zhì)和原創(chuàng)研發(fā)能力。

　　從招股書(shū)可以看到，到今年年中，布魯可研發(fā)人員占員工總數(shù)的約64%，其中約84%為產(chǎn)品研發(fā)團(tuán)隊(duì)。但在玩家眼里，國(guó)產(chǎn)積木品牌依舊缺乏像樂(lè)高一樣的原創(chuàng)號(hào)召力，其中一個(gè)例子是，樂(lè)高近兩年推出的花束系列，一經(jīng)推出就遭到了國(guó)產(chǎn)品牌的“模仿”。

　　盡管積木賽道前景廣闊，但是布魯可和同行們共同面臨著一些不可回避的挑戰(zhàn)，它們也需要回答“自己離樂(lè)高還有多遠(yuǎn)”這個(gè)問(wèn)題。

　　布魯可，著急上市

　　布魯可的前身是葡萄科技，最初瞄準(zhǔn)的是基于STEAM理念的益智早教游戲，同時(shí)兼做AR硬件產(chǎn)品，如兒童平板電腦、手環(huán)等。因?yàn)槭袌?chǎng)尚未成熟，2017年之后開(kāi)始專注于積木玩具，從這次轉(zhuǎn)型和奧特曼IP的布局來(lái)看，布魯可其實(shí)算是幸運(yùn)的。

　　這就不得不提到它的創(chuàng)始人朱偉松，他更被人熟知的身份是游戲公司“游族網(wǎng)絡(luò)”的聯(lián)合創(chuàng)始人。他與合伙人林奇，僅用5年時(shí)間就推動(dòng)游族網(wǎng)絡(luò)借殼上市，隨后，朱偉松在2014年轉(zhuǎn)身成立葡萄科技。

　　朱偉松對(duì)IP的把握和對(duì)資本的運(yùn)作，讓布魯可在上市前拿到了合計(jì)近18億元的3輪融資，投資方包括君聯(lián)資本、源碼資本、高榕資本、云鋒基金等知名機(jī)構(gòu)。同時(shí)，朱偉松也完成了從游族網(wǎng)絡(luò)的退出，2017年至2018年，朱偉松減持的金額超過(guò)了10億元。

　　此次布魯可赴港上市，可謂時(shí)間緊迫。

　　一是因?yàn)椴剪斂膳c投資方簽了對(duì)賭，如果未能在2026年6月30日前完成上市，或出現(xiàn)創(chuàng)始人嚴(yán)重違約、離職等情況，優(yōu)先股股東可以行使贖回權(quán)。以布魯可目前的現(xiàn)金流來(lái)看，大概率無(wú)力承擔(dān)優(yōu)先股贖回的高額代價(jià)。到今年年中，布魯可的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物僅有5.54億元。

　　其次，布魯可簽約的大IP的授權(quán)，不少將在明年到期，奧特曼IP在中國(guó)的授權(quán)將于2027年到期。在未來(lái)2-3年內(nèi)，布魯將面臨多個(gè)核心IP授權(quán)到期續(xù)約的壓力。其中奧特曼這個(gè)大IP如果到2027年不續(xù)約成功或IP熱度下降，將極大影響布魯可的營(yíng)收表現(xiàn)。

　　另外一個(gè)隱形的窗口期是，谷子經(jīng)濟(jì)的熱度逐漸有下降的趨勢(shì)，用戶和資本市場(chǎng)開(kāi)始冷靜理性看待IP玩家，布魯可也可能面臨泡泡瑪特上市后盲盒熱退潮一樣的危機(jī)。

　　布魯可管理層的套現(xiàn)表現(xiàn)也讓資本市場(chǎng)增添了一層不信任感。

　　今年4月，在布魯可集團(tuán)向港交所遞表的一個(gè)月前，朱偉松通過(guò)全資持股公司轉(zhuǎn)讓了重組后的布魯可超過(guò)235萬(wàn)股普通股，套現(xiàn)超過(guò)7500萬(wàn)元。

　　早在2021年的天使輪投資中，HFHI和BlueCo以低于其余股東的認(rèn)購(gòu)價(jià)，獲得了布魯可集團(tuán)的股份。招股書(shū)解釋，這是因?yàn)檫@兩家機(jī)構(gòu)是收購(gòu)了朱偉松手中的股份而非向布魯可增資的方式，借此朱偉松成功套現(xiàn)1.2億元。

　　另外，布魯可在招股書(shū)中規(guī)定，布魯可投資者持有的股票沒(méi)有禁售限制。也就是說(shuō)，一旦布魯可上市，這些投資方可以隨時(shí)減持股票，套現(xiàn)離場(chǎng)。

　　有投資人告訴‘定焦One’，創(chuàng)始人在公司遞交上市申請(qǐng)前進(jìn)行套現(xiàn)，可能會(huì)對(duì)公司的市場(chǎng)信任度、投資者信心、公司形象、內(nèi)部團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性等方面產(chǎn)生負(fù)面影響?！叭绻麆?chuàng)始人在上市前套現(xiàn)，可能會(huì)被市場(chǎng)解讀為對(duì)公司未來(lái)發(fā)展缺乏信心，或者擔(dān)心上市只是為了套現(xiàn)而不是為了企業(yè)發(fā)展和擴(kuò)展融資渠道，進(jìn)而影響投資者對(duì)公司的信任度和公司的股價(jià)表現(xiàn)”。

　　考慮到港股玩具公司股價(jià)的普遍低迷表現(xiàn)，比如彩星玩具市盈率僅3.2倍，線下玩具零售商凱知樂(lè)的市凈率低到0.93，以及卡牌公司卡游提交的招股書(shū)已過(guò)期5個(gè)月，布魯可的市場(chǎng)前景還存在不確定性。